全球支付观察:支付与金融现象分析 新举措

原标题：工行董事长易会满：支付乱象为金融乱象提供温床，四举措大力规范支付发展

CFIC导读：

作为金融活动的一个源头，支付如果管控有力、创新得当，就会造福经济社会；如果源头泛滥，脱离河道，脱离金融本质和规律，就会带来危害。

中国工商银行董事长易会满，图源新浪

8月23日，由新浪财经主办的“2018中国银行业发展论坛”在北京举行，论坛主题为“未来银行之路：固本与攻坚”。中国工商银行董事长易会满出席并发表主题演讲。

在易会满看来，当前治理金融乱象，需要的正是固本清源和攻坚克难，而重要抓手和有效切入点之一，就是进一步加强和规范支付管理。

他指出，伴随着金融科技的兴起，我国支付产业进入创新变革、快速发展的兴盛期。除了第三方支付机构的迅速发展之外，商业银行也在加大力度进入。据称，工商银行去年全年通过网络实现的支付结算总额达到568万亿元，目前线上支付已占支付总量的98%。

作为金融活动的一个源头，支付如果管控有力、创新得当，就会造福经济社会；如果源头泛滥，脱离河道，脱离金融本质和规律，就会带来危害。在当前支付产业在迅猛发展的同时，易会满表示，市场上也出现了鱼龙混杂、良莠不齐的状况，潜藏着不容忽视的现实风险。梳理这几年来出现的金融乱象，一方面是由于资管与同业业务等过度创新带来的，另一方面则是伴随着支付机构的多元和互联网金融突进带来的。

他也总结了四条应对措施：一是要不忘初心，回归本源——服务民生、服务实体经济运行；二是要消除监管套利；三是要坚守账户管理的核心要求；四是要严禁非存款类金融机构搞任何形式的“资金池”。

以下是演讲原文，雷锋网AI金融评论作了不改变原意的编辑：

我认为，当前治理金融乱象，需要的正是固本清源和攻坚克难，而重要抓手和有效切入点之一，就是进一步加强和规范支付管理。

一、支付变革创新带来积极作用

支付是一种古老的经济活动，从以物易物到货币交易再到非现金支付，人类社会生产方式和商业形态每一次大的变迁，都会在支付这个最基础的领域体现出来。

近年来，伴随着金融科技的兴起，我国支付产业进入创新变革、快速发展的兴盛期。尤其是移动支付异军突起，成为主体最多元、创新最活跃、产品最丰富的领域，不仅推动了电子商务、共享经济等新业态新模式的创造，而且在降低交易成本、增强交易便利性、提升经济社会运行效率、满足人民对美好生活的向往等方面发挥了突出作用。

2017年，全国共办理非现金支付业务1609亿笔、金额3760万亿元，近三年年均复合增长率分别达到37%和27%；办理移动支付业务2762亿笔、金额307万亿元，近三年年均复合增长率分别达到140%和115%；我国移动支付用户规模接近9亿人。今年一季度第三方移动支付市场交易额突破40万亿元大关。总的看，我国支付行业已成为全球最活跃的区域支付力量，在支付便捷性、普及率及创新动能上走在了世界前列。

除了第三方支付机构的迅速发展之外，在这场支付变革乃至互联网金融创新的浪潮中，商业银行不会缺席也从未缺席。以工商银行为例，我们以开放进取的心态拥抱互联网，坚持以金融为本、创新为魂、互联为器，在前几年较早布局互联网金融的基础上，进一步提出并实施了e-ICBC 3.0智慧银行战略，以金融科技思维重塑经营逻辑、业务流程、服务体系、管理模式和IT架构，为双创时代和普惠发展带来新的金融推动力量。在支付领域，我们立足移动化、场景化、便捷化，积极打造云闪付、工银e支付、e生活、e缴费等新平台新生态。去年全年通过网络实现的支付结算总额达到568万亿元，目前线上支付已占我行支付总量的98%。

二、支付市场乱象也为金融乱象提供了温床

金融是经营风险的特殊行业，具有很强的专业性和外部性。因此，目前世界各国对金融都实行持牌经营，而且对其实施最严格的监管。如果说金融是现代经济的核心，那支付系统就是金融的血管，正常的支付活动是保证经济血脉畅通的关键。但当前，社会各界对支付的本质重视不够、研究不够、投入不够。没有充分认识到，支付是最核心的金融基础设施，是金融之基、民生之需、稳定之本，是一个完整金融链条中不可或缺的环节。

支付联结着资金和信息，联结着信用和投资，关系着每个人和每个市场主体的切身利益，关系着整个经济金融的效率与稳定。可谓“小支付、大金融”，“微领域、大影响”。我认为，不管技术手段怎么创新，不管模式生态怎么变化，支付的本质和逻辑没有变，支付的地位和作用也不会变。

问渠那得清如许，为有源头活水来。支付就是金融活动的一个源头。如果管控有力、创新得当，就会造福经济社会；如果源头泛滥，脱离河道，脱离金融本质和规律，就会带来危害。如同一枚硬币有正反两面。当前支付产业在迅猛发展的同时，市场上也出现了鱼龙混杂、良莠不齐的状况，潜藏着不容忽视的现实风险。

不容讳言，梳理这几年来出现的金融乱象，一方面是由于资管与同业业务等过度创新带来的，另一方面则是伴随着支付机构的多元和互联网金融突进带来的。在监管理念、监管环境、监管技术与创新不能同步时，风险就如影随形地产生了。特别是一些支付机构以支付之名、行金融之实，以创新之名、行违规之实，以普惠之名、行高利贷之实，对金融乱象的滋生及蔓延起到诱发和推波助澜的作用，个别甚至严重危害到金融消费者的权益。纵观近年来发生的非法集资、违规收单、客户信息安全、洗钱，以及各种各样的P2P、现金贷、套路贷、地下交易平台等乱象，基本上都借助了违规支付尤其是基于互联网技术的支付工具。

从微观上看，支付乱象及危害主要表现在：一是存在放松支付资质问题。支付的基础性地位，决定了其应有较高的准入门槛。大量没有资本支撑、没有从业资质和专业经验的主体涌入支付市场，对法规缺乏敬畏，不受监管约束，冲击了正常支付秩序。二是存在功能异化和监管套利行为。一些支付机构绕过监管边界，游走于灰色地带，行为功能异化，损害了支付安全和公平。如有的突破限制规定，延伸支付功能，变相地甚至公然地开展融资、理财、保险、基金等金融业务，加剧了金融风险跨市场、跨行业传导。有的为实现自身利益和追求所谓的极致效率，在支付限额和账户分类管理上不执行规定，以弱认证方式为客户开立全功能账户，突破小额支付范畴。有的大搞资金池，或者挪用客户备付金，进行高风险投资或者放高利贷，通过所谓的“钱生钱”进行快速“造富”。有的甚至向非法集资、商业欺诈等非法金融活动提供便利。

从宏观上看，支付主体、渠道、场景、数据等多维度的碎片化，带来支付清算体系的碎片化，以及整个金融资源的过度分散化，不仅会最终影响金融消费者的根本利益，而且会影响货币政策传导和金融资源配置效率，影响金融安全和经济稳定。

三、需举合力推进支付产业规范创新发展

推动支付产业持续健康发展，助力治理金融乱象和服务经济高质量发展，需要正本清源，精准施策。我们欣喜地看到，央行和监管部门在坚持强监管与促创新并重、完善顶层设计、规范市场秩序、消除风险隐患方面，已经出台了一系列精准措施，并取得了明显效果。如建立网联平台、备付金集中存管、优化牌照续展及市场退出机制、规范银行等支付机构管理、加强个人账户分类管理、严查支付通道和接口“私搭乱建”等。作为不同类型的支付机构，均应切实担当主体责任，合力推动监管要求的落地深植，共同引导支付行业规范有序发展。

一是要不忘初心，回归本源。服务民生、服务实体经济运行是支付发展的初心和本源。在这一目标下，央行和监管部门应强化各类机构合理界定发展定位，严肃支付大小额分离和限额管理。银行作为支付血管的主动脉，要强化行业自律，承担好整个支付和经济金融体系安全稳定运行的责任，处理好实现金融安全与追求商业利益的关系，坚守底线，保持定力。非银行支付机构作为毛细血管，要坚持小额、便捷、便民支付的定位和发展方向，回归支付主业，在与银行的有效互补和良性竞合中，共同打造安全、高效、可持续发展的支付体系，更好地为经济社会“赋能”。

二是要消除监管套利。应进一步加大支付乱象整治力度，抓源头，出重拳，治重点，为有效治理金融乱象创造基础和条件。包括提高准入门槛，强化持牌经营，净化市场环境；根据资质能力，完善差异化业务准入，引导各类机构把握好安全与效率、创新与风控的关系；从事相同的金融业务必须接受相同的金融监管，坚守合规边界和风险底线，消除套利空间；坚决打击“伪普惠”，严格管控各种现金贷实际利率水平。

三是要坚守账户管理的核心要求。账户是支付的基础和“入口”，是支付安全的根基，是金融消费者的金库。要以落实银行账户实名制、现场KYC核查和保护存款人合法权益为核心，做好开户管理。严格实施个人银行结算账户分类管理，根据不同开户渠道及核验程度赋予不同的账户功能，运用好I、II、III三类账户，使金库与钱包分离，真正建立起账户安全屏障。

四是要严禁非存款类金融机构搞任何形式的“资金池”。从“钱货两讫”的现金支付转变为信用支付，使支付行为具有了天然信用创造能力，同时支付伴生资金沉淀，由此产生了“资金池”，使得支付机构事实上具备了存款类金融机构的特征。因此有必要加强对支付机构“资金流”和“信息流”的有效监测和监管，严格落实备付金集中存管等制度，切实保障国家宏观调控政策传导和客户资金安全。

本文来源：AI金融评论

延伸阅读一

光大银行董事长李晓鹏：未来银行的“五变”与“五不变”

中国光大银行董事长李晓鹏，图源新浪

雷锋网AI金融评论报道，8月23日，由新浪财经主办的“2018中国银行业发展论坛”在北京举行，论坛主题为“未来银行之路：固本与攻坚”。光大银行董事长李晓鹏受邀出席并进行了演讲。

在李晓鹏看来，银行的未来将是“变”与“不变”同时存在。变是银行的主流，未来银行发展有五变，科技驱动之变、财富管理之变、协同生态之变、全球融合突变、高质量增长促变。而同时，他也强调银行的本质、属性、理念、宗旨、底线等都不会变。

他表示，未来银行仍然作为信用中介的这个本质不会变，银行不仅是赚钱的机构，更重要的是风险防范的机构。未来银行坚守稳健经营的理念不会变，不能过度追求扩张和大跨步的前进。“做金融已有40多年，从一开始进入学校老师教的第一句话是‘要牢记资金来是你的资金运营，负债即有资产，有多少钱办多少事’。

“因此我也想提醒有些投资者，不要过度的使用银行信用，不要仅仅依靠所谓的资本运作、资产运作，从资产端来翘动负债业务的发展，进而促进金融业务的发展。有一些金融机构看似用巧夺天工的手法在一夜、一天、一周、一年之间变成金融大国，但是它可以在一夜、一年之内搞的一无所有。”

以下为演讲全文，略经雷锋网编辑：

关于这次会议主题：银行未来的走向，我的观点是：未来银行的发展变与不变同时存在。变是银行的主流，随着中国改革开放的进一步深入发展，银行会变得越精彩，而不是可有可无，更不会变成最后的恐龙，变仍然是未来银行发展的主题。

银行五“变”

银行将有五变：

第一变，科技驱动之变。未来几年，前沿科技将再改变银行的商业模式和经营机制，这是大家有目共睹的。以互联网、大数据、云计算、人工智能和区块链为代表的金融科技将逐步驱动银行发展，成为其发展动力。

大家非常愿意说“眼球经济”“流量为王”，说的也是互联网对金融带来的新变化，这句话可能有些夸张，但是未来的数据流、信息流对银行的重要意义是不言而喻的，甚至可以成为未来银行的生命线。谁得到了场景、谁得到了数据，再加上有人工智能的金融科技，谁将占据银行业发展的最有利地形。因此，银行与科技前沿紧密结合，能够不断提高银行服务和产品的覆盖率、使用率和渗透率，进而满足金融消费者的获得感、幸福感和安全感。

第二变，财富管理之变。未来的财富管理可能成为商业银行整合传统业务的一条主线，无论大银行、小银行，现在都把财富管理作为他们一项赚钱的业务或主要的赚钱业务，这个选择是对的。可以看到国际型银行和国内型银行，都逐步把财富管理作为一个主打产品，只不过在财富管理的产品、客户对象选择上有所区别。现在财富管理已经由原来简单的理财发展到大财富、新财富管理的阶段，也就是由财富管理1.0逐步过渡到前几年的大资管2.0，到目前我们展望的新财富、大财富的3.0阶段。

之所以说是新财富、大财富，是因为财富管理不仅包括个人客户，还应该包括法人客户、对公客户。现在公司业务包括政府机关、其他特殊机构，哪一家不为自己的财富增值保值而感到操心呢？甚至，财富管理不应该是个人享受银行产品的奢侈品，而应该是所有机构追求财富管理的共同目标。财富管理不仅有传统的VIP理财区和传统的渠道，应该包括网上网下的，特别是众多具有特色APP财富管理主渠道。财富管理不仅仅是能够依靠专一的分业经营来实现，而应该打造更多的像光大集团这样的多元化综合经营的金融控股集团，才能满足广大老百姓对金融百货公司的这种追求。因此，财富管理应该是第二变。

第三变，协同生态之变。未来银行发展将进入生态建设的新时期，就存款说存款、就贷款说贷款、就财富说财富的时代可能要变了。我们必须打造一个用生态圈吸引客户的生态系统，可以让客户在一个场景下可以了解、使用和发现更多的金融消费机会。显然单一的机构、单一的场所、单一的产品是实现不了的，就光大集团而言，我现在是金控集团的法人代表，手下有两千多个银行网点，500多个证券公司的网点，还有上百和保险和信托的网点，更有中青旅、上市公司遨游网的网点，还有健康医药的网点，这些网点需要不同的客户、不同的分门造访，为什么不可以把众多的网点打造成一个生态圈而满足一个客户的共同需求呢？

顺着这个思路再进一步延伸，现在金融业发展很快，都有自己的后台中心，都在天津、石家庄搞了很多的控制中心，占用了很大的地方，现在土地又这么贵，我们不能整合全银行系统他们的后台中心来提供公共的服务吗？如果这样的话不仅效率提高，而且节约了大量的所谓总部经济所带来的土地价格。我说的可能多了一点，但想证明我的一个观点，未来协同发展、生态的建设是第三变。

第四变，是全球融合突变。大家都在谈国际化，中国这十年银行业的发展国际化确实是取得了进展，刚才易会满董事长讲到这个问题，我在中国银行工作过一段时间，也体会到商业银行在这方面的巨大成就。但总体而言，中国银行的国际化还有很长的路要走，如果按照营业利润占商业银行的比例来看，境外收入和利润的比例大体在10%左右，这与全球银行从境外获得的收入占总收入总利润的比例占50%相比还有很大区别。因此还是要力挺全球化这个大潮，而且在这个大潮上继续走中国银行业国际化的道路。只有这样，到那个时候才能从一个国内银行变成国际化的银行，进而变成全球化的银行。

第五变，高质量增长促变。现在已经结束了银行业金融业规模快速发展时期，按照中央的要求，正在追求一个高质量增长的新时期。打造特色银行、精品银行已经成为未来银行发展的一个非常重要的任务，也是未来银行生存的一个重要的生命力。我们要提倡银行把金融做精，这个精就是获客要精准、产品要精致、服务要精良、管理要精益，在精字下发展，每家银行都要找出自己的特点，找出在市场中不同的地位，来满足多元化客户的金融需求。

银行五“不变”

当然，我知道金融的发展变与不变是辩证的同音，变是为了适应改革潮流，不至于在改革的潮流中落伍与边缘化，但不变也是为了坚守我们金融的初心、银行的初心，坚守本源为实体经济服务，唯有善于坚守本源才能逢时而举，不断变的更加优秀。

因此我认为，未来银行的发展还有一些不变也不应该变的东西，也有五个方面：

第一，本质不会变。未来银行仍然作为信用中介的这个本质不会变，尽管互联网金融的发展使得脱媒和去中介化，银行确实是得到了很大的挑战。但是我认为，几百年来银行成功的历史使它在中介上发挥了很大的作用，但无论是线上银行还是传统银行他们发挥信用中介的作用不会变，只不过是我们发挥中介的途径与方法需要有新的思考。

第二，属性不会变。银行作为经营风险的金融机构是其属性，银行是赚钱的，但首先是会预测、判断、计算、衡量金融风险的，这是它的天职和本分。因此无论未来一个时期银行怎么发展，它首先对于金融的防范应该放在第一位置上。通过对风险的把控来从中获取它的风险收益是非常重要的，特别是对那些试图进入银行和金融界的投资者要十分把握这一点。

银行不仅是赚钱的机构，更重要的是风险防范的机构。银行会赚钱，但是搞不好也会对投资者带来大的教训，这些年出现的一些不规范的金融机构的关闭整顿已经充分说明了这一点，他们进入金融的时候仅仅是为了赚钱，为了弄一点资金，而忘却了在后面的风险，不是任何人都可以搞金融的，也不是任何人都可以管控金融风险的。因此投资有风险，投资需慎重。

第三，理念不会变。即银行必须坚守稳健经营的理念，不能过度追求扩张和大跨步的前进。刚才讲了我在金融干了40多年，我从一开始进入学校老师教的第一句话是“要牢记资金来是你的资金运营，负债即有资产，有多少钱办多少事”。我从银行一直到总行工作，几十年来我遇到所有的成熟金融家，都是在坚守这么一个最最基本的商业银行的经营理念，资金来源只有自己应用，负债即有资产，多少年来都是这么走过来的。

2008年金融危机之所以出现风险，就是没有稳定的金融来源，即使有些机构创造了金融负债的金融原理，不用钱也不用存款，在金融市场进行发债，通过主动负债的做法实现规模的扩张。当然当金融出现问题不能借钱的时候，没有常规的来源自然就会出现问题，著名的高盛公司为什么作为一个投行赋予商业银行的牌照？著名的美林银行为什么被美国银行合并？它们都是在解决它的稳定资金来源问题，因此无数实践银行不是因为流动性存款多了而破产，往往是不重视存款、不重视负债、不重视经营理念到头来受到市场的处罚。

因此我也非常善意的提醒有些投资者，不要过度的使用银行信用，不要仅仅依靠所谓的资本运作、资产运作，从资产端来翘动负债业务的发展，进而促进金融业务的发展。有一些金融机构看似用巧夺天工的手法在一夜、一天、一周、一年之间变成金融大国，但是它可以在一夜、一年之内搞的一无所有。因此在坚守经营理念方面不能变。

第四，宗旨不会变。银行的宗旨就是服务实体经济服务大众，在几百年的发展过程中我们仍然看到中国是一个发展中国家，因此我们要坚守服务大众，坚守服务我们的实体经济这个服务宗旨不能变。

第五，底线不会变。也就是说要珍惜银行信誉的道德规范不能变，大家可能都听到了最近刘鹤副总理有一个非常著名的论断，他讲到“借钱是要还的，投资是要承担风险的，做坏事是要付出代价的”。我认为刘副总理这是对金融业、经济业从业者的一个最基本的重要的职业道德的总结，干银行干金融也是这样，存款是要取的，同业拆借是要还的，贷款是到期的，项目是有长短的，这些东西都是我们搞银行的底线，怎么在最近几年的过程中，这些底线没有守好呢？因此底线不变是我们整体银行信誉的一个最基本的商业规范。

本文来源：AI金融评论

延伸阅读二

陈继武：走创新之路，中国需要建立与之匹配的金融体系

7月26日晚，由陆家嘴金融城发展局、上海市银行同业公会、上海市基金同业公会、上海市保险同业公会、上海上市公司协会、上海证券同业公会、上海股权投资协会、上海国际股权投资基金协会、中国金融信息中心共同举办，钜派投资集团、有鱼普惠联合主办的“陆家嘴资本夜话”系列讲坛第十四期在中国金融信息中心举行。本期论坛以“复杂多变的内外环境中对未来金融市场格局的思考”为主题，特邀金融界知名人士、浙江大学、厦门大学客座教授、凯石基金董事长陈继武先生作主题报告。 

活动现场图片

致辞：

上海市基金同业公会秘书长章明致辞

上海市基金同业公会秘书长章明表示，今年是改革开放四十周年，同时也是公募基金发展的二十年。回顾2008年，金融危机至今已经第十年了，但由于前一段时间股市的大幅度波动、中美贸易的摩擦、财政货币政策的导向、出台中短期金融稳定各种政策等各种事件和因素交织，导致目前环境依然为“复杂多变”。今天我们很荣幸可以在这里聆听陈董事长针对两个关键词：一个是“复杂多变”，第二个是“未来格局的思考”，分析当前的经济形势，提出投资的策略。

中国金融信息中心副总裁张凤明致辞

中国金融信息中心副总裁张凤明介绍，中国金融信息中心是新华社的直属机构，是新华社和上海市的战略合作项目，服务于上海国际金融中心建设和新华社打造国际一流的新型世界性通讯社的战略目标。

“陆家嘴资本夜话”系列讲坛是中国金融信息中心联合众多权威机构搭建的平台之一，邀请理论有造诣、实践有经验的大咖讲解当前金融、经济和资本市场的变化，已经成为上海金融圈一张亮丽的名片，发挥着越来越大的影响力。

他介绍说，主讲嘉宾陈继武身兼浙江大学、厦门大学客座教授，在金融理论方面有很高的造诣，也是在金融市场久经沙场的老将。他的许多论述和观点，获得业内人士广泛认同，也被各大媒体争相报道和转载。

张凤明认为，今年金融和经济市场变化很快，美国的加息、减税，国内资管新规的出台等，对市场影响很大。上半年，社融总规模快速下降、股市波动明显、汇率从6.2波动至6.8。目前，股市波动、债券违约率上升、P2P跑路集中爆发，市场未来怎样走？且听陈教授给我们分析。

凯石基金董事长陈继武

陈继武简介：

现任凯石基金管理有限公司董事长，兼任上海凯石益正资产管理有限公司董事长兼总经理、上海凯石财富基金销售有限公司董事长。经济学博士，浙江大学、厦门大学客座教授。从业24年，兼有投行、股权和基金从业经历。曾任浙江省国际信托投资公司投资银行总部部门副总经理、南方基金管理公司基金经理、中国人寿资金运用中心基金投资部投资总监等。2004年荣获《中国证券报》评选的“2004年中国基金金牛奖”。2007年，在由《新闻晨报》、晨星资讯联合主办的“2007年十大基金”评选中，富国基金公司荣获“十大最受欢迎基金公司”称号。2017年5月，成立凯石基金管理有限公司，为全国首家全自然人持股的“私转公”公募基金管理公司。

演讲实录：

面对中国经济金融发展，我们在不断地思考。世界形势不断地在变化，我们做出的任何结论，都要结合各种环境和要素来深度思考，针对如今的环境，我分享我的想法。

中国发展的核心是中国人。我们中国人对国际突发事件反应迅速，收集信息的能力很强，比如，一架俄罗斯的战机在叙利亚被击落，联合国还没有开会，中国的券商研究所已经开了几十场会议。但是，在信息爆炸的时代，信息不等于是知识，知识不等于智慧。因此，我们要有筛选信息的能力，现在国际事件纷繁复杂，重要的是我们要回归本源，保持定力。近日很多电视台都在讨论欧债危机，A股便迅猛地跌下去了，这表示国内市场对于信息非常敏感。我认为，我们要相信欧债危机跟中国没有什么特别的关系，我们的市场有些反应有些过度。

今天的演讲主题有三个：第一个，中国已经完成了基本工业化。第二个，我们当前面临着复杂多变的内外部的环境。第三个，对未来金融市场格局的思考。

一、中国基本完成了工业化

对于一个国家来说，完成工业化，意味着人民基本上解决了衣食住行。列个数据，按照国际一般标准，人均收入在四五千美金，基本上是中上收入水平，中国去年GDP，人均收入在8000多美元，已经是中上收入水平。一般来说，很多国家到了中上收入水平之后就很难进入到高收入水平，二战以后成功从中等收入进入到高收入的国家，基本上都分布在亚太地区，比如日本、韩国、新加坡，台湾地区和香港地区数量很少。上述数据表示，中国现在正在向高收入水平爬坡，当人均收入到了12000美元的时候，整个社会会发生很大变化。

当工业化完成，基本生活需求满足以后，其他行业也会跟着发展。据统计，十八大到十九大结束，中国的旅游行业迅速发展，从当年不足5000万人口的出国旅游发展到去年1.3亿左右的规模；国民汽车总保有量超过2亿辆，中国即将进入“汽车国家”，这会对生活、生产、居住、时尚、消费、旅游等各个方面带来变化。

判断一个国家是否已经进入工业化的一个重要的标准就是看第三产业的比重，推动经济增长的主力来自于哪个行业和领域。目前中国第三产业占GDP的比重已经超过50%，第三产业已经成为推动中国GDP增长的主要动力。据此，我们判断中国已经进入了一个后工业化社会。当社会进入后工业化的时候，整个经济发展的模式、路径、动力以及与此相适应的经济学理论都会产生变化。

举个例子，美国在二战结束以后，经历了长达十五六年的经济高速增长，直到六十年代初，经济增长开始降速。从六十年代中后期到八十年代初期，美国经济是没有动力的，尤其是在1974、1975、1976年三年，美国出现了严重的滞胀。如果看美国的利率走势，在20世纪七十年代的中后期，美国显示了峰值，这就是当年的美联储主席坚决用高利率把通胀压下去的标志。

 二战前后，美国遭遇三十年代大危机，凯恩斯主义在当时取得了巨大的成功，成为经济学里面的瑰宝。但当美国社会发展到了后工业化社会，凯恩斯主义就不起作用了。凯恩斯主义的精髓就是政府的那只手不断在经济下行过程中强化，类似现在中国地方政府做的工程，工业化需要大量道路、桥梁、港口、公路、铁运、水运等基础设施，而些仅依靠企业，甚至某一个地区是建不起来的，必须需要政府的作为。

中国经济成功的特色之一就是地方政府像公司化运作的体系，各地竞相发展经济，推动了中国工业化迅速的发展。二战结束后，美国本土钢铁产能不到9000万吨，中国仅2007年一年的钢铁产能增长了7000万吨。中国的高铁、高速公路等基础设施现在都是世界级水平，去美国看看，发现高速公路不怎么样。

但这种模式要改变，因为原先的资源分配方式，是为了适应了工业化时代，但我们来到后工业化时代的时候，贡献GDP增长应该从工业投资到出口、到房地产、基建，最后往消费走，也就是说经济增长推动力要变了。

2007年美国发生金融危机，国内很多的经济学家认为，凯恩斯主义要回来了，但从这十年的情况来看，凯恩斯主义没有回来，美国还是在用着货币主义，华尔街和美联储仍然像十年前一样，主导着美国经济政策的制定。

在中国，资源随着整个经济进入后工业化时代，但是中国的金融体系出现了问题。举个例子，从股票走势来看，2007年中国市场的最高点是6124，美国去年到了28000点，中国现在还在2800点。中央反复强调要防范系统性的风险，我们来看系统性的金融风险来自于哪里？

 

先看一下M2、M1同比增速。2007年年底，中国M2是40万亿，去年是169万亿。M2和GDP的比值代表GDP在金融行业放了多少货币出来。最新的M2和GDP的比例已经超过了2，可能接近了2.1。美国是0.9左右。这其中也因为美国是一个直接融资和间接融资并重的国家，而中国是一个间接融资为主体的国家。但是，M2和GDP的比例不能简单的对比。把这两幅图放在一块，就是想显示这些年我们的金融体系放了多少水出来。

这是中国的融资结构，蓝色的是银行体 系融资，红色是发的各种债券，绿色是股票，我们看到，其实证券在整个中国经济比例当中占了很小的一块。

再看美国市场，可以概括为：多变的政策，长牛的股市。美国失业率低，就业很充分，经济高增长，股市站在历史的高点。现在中国的金融体系的问题在于我们的资源配置有问题。我们很多不该拿到钱的主体拿到了太多的钱，比如说中国基础设施已经很庞大了，可是地方政府的手依旧注重基建。2013年3月份十八大以后，我们总理表示要砍掉政府的手。再看地方政府融资平台融资的总额，不仅没有砍掉，在2014、2015、2016年，地方政府融资还有大量增长，国有企业占有了太多的金融资源，这种资源就是错配。

二、复杂多变的内外部环境

1.中国整体杠杆率过高

中央多次要求解决中小企业融资难、融资贵的问题，中小企业振兴小组呼吁国企要转变经营机制。中国整体杠杆率太高，然而地方政府效率太低，看看国企创造了多少GDP，多少税收，解决了多少就业问题，创造了多少出口的增加值？

这是中国经济总的杠杆率和不同领域加杠杆的情况。杠杆率最厉害的是浅蓝色的部分——居民杠杆率。这两年“三去一降一补”，去杠杆，去库存，去产能，降成本，补短板。加的最快的是政府的杠杆率，同时很多居民家庭的负债率也越来越高，债务总额上升快，居民债务上升快。如果把消费贷也算上的话，居民负债要更高。

2.地方政府债务过高：发债量占全市场首位

在2015、2016年，因为地方政府搞振兴，借通道融资，发的债都是百分之十几的收益率；后来中央政府加信用，才让收益率降下来。

这是政府部门、国企部门在整个中国融资结构当中占的比重。通过这张图可以很客观地看到金融资源被谁拿走了，但是，关键问题是拿走了这些资源以后，是否创造了相应的效率？

3.地方政府效率低：基建增速难以拉升工业增速

再来看中国的投资构成，其中基建、地产，制造业的占的比例并不高。

对比国有企业和民营企业的负债率，可以看到，央企和地方国企的负债率却很高。所以，中国经济的增长没有脱离西方经济学总体的范畴，都是通过要素集聚，要素结合来发挥效率。

因此我总结三条：

1. 中国融入了全球的市场经济体系

2. 中国坚持市场经济

3. 要相信勤劳朴实的中国人民。

4.直接融资占比太低，民企融资难度较大

如果没有一套直接融资的体系，没有一个强大的资本市场，没有一个完善的多层次的资本市场，创新经济是很难得到蓬勃发展的。如果转型升级缺少金融必要的支持，在一个以间接融资为主导的经济体里面，创新是很难的。

现在中国有2.5万家私募，其中有1.5万家股权投资。不要小看它们，它们能充实公司资本金、降低公司杠杆率。如果没有直接融资——各种创业的基金、VC、PE，一个创新的经济体很难建成。

5.中国要素生产率走低

上图可以看到，中国要素生产率的增长率已经为负。一个好的经济体，用一句很简单的话说“人尽其才，物尽其用”，人、物都是生产要素。2007年以后，中国的要素生产率的增长率不断地下降，表明2007、2008年以后中国的资源配置出问题了。没有做到人尽其才，物尽其用。要素增长率是一个国家核心的竞争力，是企业的ROE，是我们经济的核心。如果说国家放了很多钱，结果并没有送到合适的企业和主体那里，就没有做到物尽其用。

6．金融市场乱象频发

为什么说中国面临着非常复杂的金融风险？要防范系统性的金融风险，需要改革现在的金融体系，改革的核心是什么？

从去年11月17日出台资管新规，一直到今年4月27日才出正式稿，再到这两天实施细则的制定，中间经历了较长的时间。过去人民银行或证监会的制定政策，从意见稿到正式稿，一般中间只隔一到两个月，但这一轮隔了六个月，为什么？因为左右为难，现在有很多的政策因为去杠杆太剧烈后，出现了一些问题，经济面临着较大的下行压力，更多的企业债、地方城投债或面临“暴雷”。

中国现在银行理财池规模29万亿，万能险以及信托有30多万亿的规模，这些都是通道，或刚性兑付的理财产品，这些都是没有准备金的，不受资本金约束的。总共就只有169万亿的M2，轮到中小企业融资，还有多少？

然而，中国的一些民营企业热衷于搞金融，控制银行、证券、保险。这是一条非常危险的路，1997年亚洲发生金融危机就是一个血的教训。例如韩国，因为大量的民营财团既控制了产业也控制了金融，资金进入了黑箱。而在美国，很多实体的产业资本不参与金融，其中最典型的是GE，把金融板块卖掉了。如果资源配置以这样的方式到民营企业，也会出现韩国97年金融危机时的情况，所以对金融控股集团进行强有力的监管非常必要。

 中国金融创新能力绝对是全世界一流，多层嵌套，放大杠杠风险。这张图是一个非常简化的图，说明了银行理财池让大量的国企和地方政府的融资平台拿到了钱，然后搞基础设施，搞PPP。当然在实际运作当中，除了商业银行的理财池，还有信托公司、基金、证券公司、私募基金的通道，要复杂的多。

这张图是近3年来P2P平台爆雷的数量，他们打着金融科技的名义，以互联网的名义，实际上就是民间的高利贷。

上图说明，单一资金来源信托占比目前依然达到38%，说明信托的通道业务还是有相当的比重。

7.外部国际环境恶化

从全球来看，全球已经进入了一个融资的高点了。美国2015年加了一次息，2016年加了一次，2017年加了一次，今年已经两次了。在五六次的加息后，在就业率充分、经济成长、股市大幅上升的情况下，美国开始收缩自2007年金融危机以来实行的量化宽松的货币政策。随后，欧洲的宽松到了一个顶峰。

那么，为什么人民币现在必须贬值？因为这一轮贬值和2016年的那一轮贬值，方法不一样。

2015年，是抵抗式贬值，政府采取了一系列干预人民币走势的措施。但实际上，大量的外汇流失，从4万亿到了3万多亿。如果这次还采取2015年的政策，那么，外汇储备从3万亿到2万亿怎么办？所以后面外汇的管制一定是进一步加强。

但是，如上图所示，国家经常性贸易规模如此之大，很多人完全可以通过以经常贸易为掩护来达到资本外逃的目的。因此汇率从6.2元到6.48，到现在6.77，拿人民币换得的美金已经变少了。人民币这一次贬值有被动的因素——美元利率上升，在目前的经济环境下，很难加息，于是就出现了人民币与美元利率的利差收窄。

再看国内的金融市场，十年期的国债收益率曲线和美元的收益率的曲线开始趋近，也就是说利差已经很小了。过去国内的利率高，可以套汇，而现在，人民币和美元之间的利差收窄，如果这个时候还要维持人民币的坚挺，资本外逃一定会加剧。

另外，面对国际复杂的外贸环境，实行弱人民币策略，客观上有利于出口。但由于中国是全球大宗商品的进口国家，人民币过度贬值，会带来输入性的通胀。所以现在的情况下，人民币面临着巨大的压力。

8.全球化是过去20年世界经济增长的重要动力

全球化是一个复杂的环境，也是过去二十年世界经济增长的重要动力。从波罗的海散货指数——全球海运的运力，就可以清楚的看到这二十年来全球化的程度。最近十五年来，中国对全球经济增长的贡献是美国的一倍以上，也就是说中国成为全球经济增长主要的发动机。因为全球化，中国加入了世界贸易组织，融入了全球的经济体系当中，参与全球产业的分工，推动全球经济的增长。

美国很多大公司在中国设立分公司，例如苹果、通用。虽然有大幅度的贸易逆差，但中国市场是他们全球利润的主要来源。很多跨国公司在中国的业务成为其主要收入的来源，由此可以看出，中国的市场在全球经济体系一体化加深的背景下所起的作用。

同时，现在所谓“逆全球化”也在悄然发展。两个月前，停滞了多年的中日韩自贸区的谈判悄然加速；这几年美国一直在推进TPP，结果率先退群，现在RECP在大幅度往前推进，大家都有信心今年年底结束谈判，签署协议。世界上百分之四五十的人口和百分之三十多的GDP都在RECP这个区域里面。一方面逆全球化的力量在不断增强，一方面全球化一体化的程度又在推进，两种力量的博弈，两种进程的推进，两种方向的抉择，成为人类社会一个现实的选择。

从国家战略上，中国的应对方式：第一，进一步扩大开放，三十年来中国经济发展的第一个原因，就是加入了全球的一体化，中国成为全球化进程当中一个坚持推动的力量，也逐渐成为世界经济的发动机。中国是全球化的受益者，因此在目前的环境下，没有退缩的道理。

第二，中国国内还是要坚定地走市场化之路。中国现在进入了一个创新的经济体系，如果还把大幅度金融资源配置到地方政府，大搞基础设施，而不是去搞民生工程、医疗、社保、教育、安全、社会治安等，经济就会出问题；如果社会资源大量配置到国有企业，让非常有活力的创新型的民营企业拿不到钱，金融体系就会出问题。

建立一个什么样的金融体系是由经济发展的需求决定的。中国要推动产业转型升级、科技创新，国家要走创新之路，如果不能推动要素充分有效的结合，不能建立一个与创新体系相适应的金融体制，创新从何而来？

我们今天看很多A股的上市公司，哪怕到美国的上市公司，哪一个后面没有创投基金的影子？没有这些创业投资基金，没有一个完善的资本市场，就不会有今天中国创新的现状。重要的不是让阿里巴巴、腾讯回来，重要的是让未来有潜力的“阿里巴巴”在现有的资本市场体系当中得到支持和发展。

1. 对未来金融市场格局的思考

我们建立金融体系要围绕经济发展的要求来建立，只有往前推动经济健康成长的金融体系，才是一个好的金融体系。这种情况下，资源的配置即宏观经济政策的核心，一个是财政政策，一个是货币政策。

现在中国的经济要扩大内需，消费要升级，产业要升级，技术进步，金融去杠杆，强化监管，人民币汇率企稳，新零售，居民消费升级。

中美日传统产业公司的市值，都是上千亿的估值，在A股市场中有很多上千亿的，我认为将来会有更多的企业估值上千亿。下图是2016年美国股权投资基金的投向和中国产业基金的投向。

在中国，理想和现实一直在博弈，此次的资管新规，就是理想和现实博弈的结果，长期的目标和短期的抉择。打破刚兑、消除资金池这个大方向没有变，但是对去杠杆，本来应该金融去杠杆，变成了实体去杠杆，变成了民企去杠杆，出现了市场巨幅的波动、资产价格下跌和实体经济的困难。在这种情况下，政策出现了调整。

我认为，中国在解决衣食住行以后，家庭的财富结构会发生改变。当前，中国家庭财富结构当中，60%是不动产，储蓄和其它各种有价证券占40%。而美国的财富结构当中，25%是不动产。未来随着人均居住面积的改善，中国直接融资的发展是势在必行。在这种背景下，资产管理行业将会出现非常大的调整，到2020年以后，刚性兑付彻底打破，商业银行29万亿的理财池资金将会消除，中国的资产管理产业，将会出现从刚性兑付、期限错配、层层嵌套、政策套利的模式逐渐过渡到以专业化管理为基础的体系。最后什么机构会胜出？答案是专业化的机构。

我发现，老百姓买基金有两大特点，第一，选时。基本上是最底部的时候卖掉，最高位进去，很多人不会长期投资，都是在追涨杀跌。第二，贪婪。有的基金几百亿蒸发到，老百姓依然选择飞蛾扑火，这是人性使然，凭着感性在投资，全世界都一样。巴菲特说过，人家恐惧我贪婪，人家贪婪我恐惧。所以，资本市场赚大钱是一个很难的行为，资本市场一定要走向机构化。

现在外资机构进来了，形成了双向竞争。作为一名有二十年基金从业经历的人员，我认为我们的对手不是老外，而是国内这些非机构投资者。有人问我，A股会港股化吗？我说不会。第一，香港是离岸金融市场，上市公司主要来自于大陆，而投资者来自于全球，而大陆是一个本土的市场。第二，香港80%是机构，大陆80%是散户，散户一定是追涨杀跌，造成涨时超涨，跌时超跌。第三，香港的市场是一个非常完善的市场经济体，而大陆宏观政策一调整，A股就会出现巨幅波动。这种情况下，我认为，A股和港股不会同质化。

所以，我们应该建立直接融资和间接融资并重的经济体系，在这个经济体系当中，我们相信未来靠资金可以做生意，靠专业可以做生意。透过现象看本质，透过信息很好的去思考，这也是我今天演讲最核心的要义。   

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本期“陆家嘴资本夜话”开始前，陈继武就近期国务院常务会议定调下半年财经政策和货币政策和今后一段时间内金融市场，特别是二级市场发展趋势等话题，接受了“陆家嘴资本夜话”媒体支持合作伙伴第一财经的电视专访。