夏春：全球资本市场将从2017年低波动环境进入到2018年高波动环境，在此背景下，投资者应采取怎样的策略？
如果只用一个关键词来回顾2017年全球资本市场的表现，我会选择“低波动”三个字，大家可以更加通俗地理解为“低风险”。
2017年资本市场最特殊的表现就是：全球的股票、债券、商品和外汇市场的波动率从2016年大幅度下降，其中美国，欧洲，日本，新兴市场股票市场的波动率，无论从实际波动率，或者用恐慌指数来衡量的预期未来波动率，以及年内大盘指数回撤的幅度，都创下了30多年以来的历史新低（美国股市这几个指标更是创下了1926年有详细日度数据以来的新低）。相应地，这些市场的股票指数不断创下新高。例如，美国道琼斯指数创出了超过70次历史收盘新高，累计涨幅超25%；在美国上市的中概股和香港的恒生指数的涨幅分别超过了40%和30%。要知道过去30多年全球股票市场也经历了几轮牛市，在牛市中波动率通常比较低，但低到2017年这个程度是超出大多数人的预期的。很可惜，大部分中国投资人错过了今年全球股票大牛市。
在年初，很多人就深信2017年会是一个金融危机爆发年，因为他们被误导，相信什么“金融危机十年轮回说”，或者更具体的以7结尾的年份会爆发金融危机的谬论。事实上， 1987年，1997年和2007年的三次金融危机，发生的背景和导火索完全没有共同性，并不能告诉投资人2017年会发生什么。我在2017年9月在喜马拉雅FM开始《投资必修课》，就是想帮助大家正确地掌握投资基础知识，而不被荒谬的观点所误导。值得一提的是，这么课程的核心内容和2017年获得诺贝尔经济学奖的行为经济和金融学是一脉相承的。
2017年全球资本市场波动率和风险创新低背后，有四个核心的原因：
首先，发达国家和发展中国家都在金融危机后采取了应对措施，经历了漫长的8年多时间，同步进入到经济复苏阶段。这导致了各类影响资本市场表现的核心经济数据，比如进出口增长率，企业盈利率等等基本面经济数据都大大好于市场预期。
其次，各国的货币政策和利率环境依然比较宽松。美国总统特朗普的税改方案利好资本市场，在共和党控制国会两院的背景下通过的可能性很大，无论是企业和个人减税，还是海外收入回流的税收优惠，都让投资人充满乐观，积极入市。
再次，2017年全球政治没有出现“黑天鹅事件”。无论媒体怎么炒作，有经验的投资人正确预期到欧洲几场大选，主张脱欧派不可能胜出。亚洲的朝核危机，也不会真正走向战争，这一点懂得观察日本和韩国股市表现的投资人都会有共识；那些在微信圈流传甚广，认为特朗普被弹劾将引发2017年金融危机的预测文章，在真正了解美国政坛的投资人看来，是荒谬无稽的。
最后，美国金融危机后，股票市场连续7-8年的大牛市使得大部分主动管理型基金跑输大盘指数，被动管理型基金从2016年开始获得了投资人前所未有的青睐，资金大量流入，他们被动跟踪指数的策略，使得股票指数在2017年水涨船高。
如果只用一个关键词来展望2018年全球资本市场的表现，我会选择“高波动”三个字。有四个主要的原因，让我相信2018年的资本市场将呈现较高的波动率：
一是，2001年诺贝尔经济学奖获得者，行为经济学创始人之一的丹尼尔•卡尼曼教授在他在著作《思考：快与慢》里提到，“均值回归”是人类社会可以被总结出来的少有的规律之一。有经验的投资人对于盈利和估值出现“均值回归”的现象比较熟悉，其实，波动率也有很明显的“均值回归”现象。2017年股票市场波动率创下历史新低，债券，商品和外汇市场波动率不断走低的情形，在2018年难以持续，波动率上升不是意外而是常态，继续走低才是意外；事实上，2016年恰恰是个资本市场高波动年，2017年的低波动也只是2016年高波动的均值回归。
二是，全球货币政策出现明显的变化，美国在完成五次加息之后将在2018年继续至少三次加息，以及持续进行资产负债表缩减计划。一旦美国的失业率继续徘徊在低水平，通胀在迟到数年后终将到来，特朗普税改方案启动的国债增加，一旦比预期的速度更快，那么美国在2018年将会出现四次加息的情况。此外，2017年全球经济复苏的重要功臣就是中国经济的稳定。不过，中国将在2018年进一步加强金融市场风险的预防，严格开始执行新的金融监管规定，这必然会使得货币政策偏紧。预计中国GDP在2018年的增长速度将低于2017年，这些因素结合到一起，会使得2018年全球经济基本面数据向好发展的不确定性明显加大，从而给资本市场带来较高的波动率和投资风险。
三是，特朗普税改在2017年底顺利地成功立法，在2018年开始实施。然而，资本市场的特点是在好消息没有落地前买入，而在好消息实现后卖出。最新数据显示就在税改法案在国会两院取得节节胜利的这一周里，从股票主动和被动管理型基金赎回的数据创下今年8月以来的最大规模，债券基金赎回规模创一年来最大。今年涨幅最大的几个股票市场比如中概股，港股，亚太股市，新兴市场股市等都在最近一两个月里出现明显的回调。此外，其他几个以高税收为特点的主要经济体如何应对特朗普的减税政策，是2018年资本市场最大的不确定因素。而朝鲜核问题在不断摩擦中不是冲突减少，而是朝着矛盾加剧的方向发展，这些因素都将加大2018年资本市场的波动率和风险。
四是，近两年大出风头的被动型投资策略，本身就具有追涨杀跌的特点。今年牛市的推手，也可能在2018年波动加大的环境下成为市场稳定的破坏力量。如果把2017年以比特币为代表的加密货币的暴涨当作少有的黑天鹅事件，那么在2018年我们遇到的第一只黑天鹅很可能就是加密货币市场出现暴跌。这种可能性在比特币被纳入到具备做空机制的期权和期货市场之后，变得越来越大。考虑到目前比特币的市值已经相当于美国第11大市值的公司，它的价格下跌带来的高波动率必然会传导到其他资本市场。
从2017年资本市场的低波动环境，进入到2018年的高波动环境，我相信大家一定很关心如何应对的方法。我翻译的一本书《股票市场的龟兔赛跑：低风险，高回报》即将在2018年初出版，这本书的核心内容是根据历史数据，在市场高波动环境下，投资于波动率低的股票，业绩表现高居榜首，超过其他几种流行的投资策略比如价值投资，趋势投资。我建议大家阅读这本书，学习低波动率投资策略。另外一个好的应对方法就是在多元化资产配置上下功夫。资产配置其实并没有听上去那么简单，我的《投资必修课》会有四次课来详细介绍资产配置的基本逻辑和最新理念，欢迎大家来收听和学习。
（作者系诺亚国际有限公司首席研究官。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：tao.feng@ftchinese.com）
