明利：“分化”仍是2018年楼市的基本趋势。随着一二线对三四线“溢出效应”的逐渐减弱，2018年三四线房价可能面临较大分化。
【编者按】新年到来，回顾2017政经大事，展望2018宏观形势，中国经济还将面临什么样不确定性？金融风险何处？全球经济对于中国影响几何？FT中文网近期组织《2018展望》专题，邀请意见领袖展开讨论，编辑事宜，联系徐瑾jin.xu@ftchinese.com。
回顾过去的2017年，中国房地产市场出现了许多与2016年显著不同的新变化，这些变化有些来源于2016年“930新政”的施策效果，有些则是2017年出现的新情况。值得关注的是，2017年楼市的诸多变化与“房住不炒”的政策基调非常吻合，以租赁房为代表的“长效机制”呼之欲出，中国楼市的健康程度正在稳步提高。
一、2017年楼市回顾
2017年全国商品房销售可能再创历史新高。2017年1-11月，全国商品房销售面积14.66亿平方米，同比增长7.9%，占2016全年销售面积的93.1%；销售金额11.55万亿元，同比增长12.7%，占2016全年销售金额的98.2%，2017年全国商品房销售面积和销售金额均可能再创历史新高。2017年全国楼市销售好于预期除了2015-2016年地产小牛市大幅降低了主要城市的商品房库存之外，还有一个至关重要的原因是2017年三四线楼市的“超预期”向好。2016年“930新政”后，市场普遍预期一二线会走弱，三四线也难有起色，但诸如扬州、徐州和泉州等三四线城市房价恰恰是在“930新政”前后出现了快速上涨，主要原因可能是新政后核心城市“限购限贷”带来的“溢出效应”和2015-2016年一二线房价大幅上涨造成的“价值洼地效应”，部分三四线城市还可能受益于棚改货币化。
2017年3-11月全国住宅累计销售金额同比增速回落速度持续慢于住宅累计销售面积同比增速可能意味着2017年全国商品住宅均价仍维持温和上行态势。2016年4月后，全国商品住宅销售金额累计同比增速和全国商品住宅销售面积累计同比增速均见顶回落，但从2017年3月开始，前者回落速度持续慢于后者，截至2017年11月，全国商品住宅销售金额和销售面积的累计同比增速分别为9.9%和5.4%，二者之差从3月的3.3%扩大至4.5%，这可能意味着2017年全国商品住宅均价仍维持温和上行态势。如果简单用销售金额除以销售面积来代表销售均价，也可以得到基本相同的结论。2017年住宅价格上升除了上述提到的三四线房价“超预期”上涨之外，还可能与一二线城市房价整体比较坚挺密切相关。2017年以来，虽然京沪深一线城市房价在“四限”政策影响下“房价数据”有所回落，但武汉、南京和郑州等二线城市房价仍然比较坚挺，长沙、成都和济南等“二线新秀”呈现出“逆势上涨”态势。随着深度城市化的加速推进和大都市圈的日益形成，一线和部分二线城市在承接人口与享受产业规模效应等方面可能会继续受益。与之相对的是，2017年三四线楼市的快速崛起可能使部分三四线城市已被过度炒作，2018年三四线城市房价料将开始分化，那些过度投机且不符合“房住不炒”基本思想的城市房价或将面临一定的下调压力。
2017年土地市场比较“异常”，有限价、高门槛、租赁地等各种“土地新政”相互交织。2017年中国土地市场相对于商品房市场表现出明显的“异常化”特征。一般情况下，土地购置会滞后于商品房销售3-9个月见顶回落，滞后期最长也不过15个月，如2009年11月商品房销售面积累计同比达到53%后开始下行，而后土地购置面积累计同比延续了15个月的上行后于2011年2月触顶回落，2007年和2013年土地购置滞后于房屋销售的期限分别只有5个月和9个月。本轮商品房销售面积累计同比已在2016年4月见顶回落，但截至2017年11月的土地购置面积累计同比却“逆势”上行了至少19个月，与历史经验明显相悖。土地市场的这种“异常化”表现与本轮地产周期的特质密切相关。2015年启动的本轮地产牛市超出了很多开发商的预期，在“2012年是地产黄金十年的拐点”和2013-2014年地产熊市的背景下，不少开发商对楼市前景比较迷茫，也就大幅减缓了拿地步伐。随着2015-2016年前三季度楼市超预期向好，开发商的土地储备开始快速下降，拿地补库成为许多开发商的“当务之急”，这也是2016年一二线城市“地王”随处可见的重要原因。“930新政”后，随着一二线加速“四限”和加大租赁房用地出让力度，部分开发商开始转向三四线城市疯狂拿地补库，2015-2016年地产销售回款为这些开发商拿地提供了较为充裕的现金流支持。2016年底开始，国家陆续出台了一系列限制房企融资的政策措施，这对开发商的融资、毛利和经营等都产生了重大影响，部分房企试图通过“做大规模”的方式来实现融资便利性和收益可得性，不少开发商开始“逆势扩张”，不断加大在一二线和重要三四线城市的拿地力度。因此，2017年土地市场与销售市场的背离背后恰恰反映了开发商对储备土地的追逐，尤其是对优质城市稀缺土地的渴求。2017年土地市场的第二个“异常”表现是土地成交楼面价与溢价率之间的持续背离。2017年5月后100大中城市成交土地的楼面价基本维持稳中有升态势，这反映了房企仍有一定的拿地补库需求，但与此同时，成交土地的溢价率却开始趋势性下行，二者在历史上长期同涨同跌的趋势被打破。楼面价与溢价率持续背离的原因不完全是土地起拍价格的提高，还可能在一定程度上反应了“土拍新政”的影响，比如，2017年诸多一二线城市实行了“有限价，报自持”的土拍政策，上海等城市还新推了大量“纯租赁用地”，这些地价普遍较高的一二线城市的推地力度的加大也会在一定程度上造成平均楼面价与平均溢价率之间的背离。因此，看似“异常”的2017年土地市场恰恰反映了当前楼市的主要矛盾，土地出让面积与房屋销售面积的背离说明开发商对拿地补库的强烈需求，楼面价与溢价率的背离说明中国房地产的长效机制正在逐步建立，“房住不炒”的基本思想正在得以落实，楼市正在朝着健康化的方向迈进。
2017年是房地产行业集中度大幅提高的一年。受“四限”和长效机制的影响，“后黄金”时代的房地产行业开始急剧分化，部分房企试图通过“做强做大”的方式来实现绝对收益和保证融资顺畅，还有一些中小房企为了规避过高的地价风险和过严的政策限制而选择区域深耕或收缩转型。CRIC数据显示，2017年1-11月，碧桂园已实现销售金额5300多亿元，同比增长86%，万科和恒大前11个月累计销售金额均突破4500亿元，同比增幅分别为38%和36%。2017年1-11月有14家房企销售金额突破1000亿元大关，比2016年1-11月多了4家。TOP5、TOP10和TOP20的销售金额占比分别高达17.7%、24.8%和33.1%，比2016年1-11月高出4.3%、5.3%和6.8%，TOP5、TOP10和TOP20的销售面积占比分别高达12%、15.9%和20.6%，比2016年1-11月高出2.1%、2.7%和3.7%，其中碧桂园前11个月销售面积突破了5800万平方米，恒大和万科销售面积均超过了3000万平方米，2017年1-11月销售面积超过500万平方米的房企数量高达27家，比2016年1-11月激增了11家。土地市场方面，2017年1-11月，TOP100合计新增货值10.47万亿，比其同期销售金额高出70%，TOP10房企新增货值高达5.7万亿，超过了TOP11-100房企之和。综合销售和拿地情况来看，TOP1-10、TOP11-20、TOP21-30和TOP31-50房企2017年1-11月的新增货值均大于其销售额，随着这些土地逐渐开发入市，房企的行业集中度可能继续提高，年销1000亿元以上的房企数量或将继续增加。
二、2018年楼市展望
2016年“930新政”后，中国楼市逐渐进入“政策市”，四限、因城施策、长效机制和诸多房企融资限制等调控政策对房地产市场的影响越来越大。展望2018年，在中国经济总体韧性较好的背景下，上半年楼市调控政策料将难以出现实质性松动，甚至不排除“四限”政策向三四线城市继续扩容的可能性。在楼市和金融双双被严监管之下，预计2018年房地产销售或将出现一定幅度下行，但考虑到部分一二线城市库存较低，那些受益于深度城市化和都市圈化的优质城市房价料将难以出现大幅下行。
“分化”料将仍是2018年楼市的基本趋势。随着一二线对三四线“溢出效应”的逐渐减弱和三四线前期积累的购房需求的大量释放，2018年三四线城市房价可能面临较大分化。经过2016-2017年开发商大量拿地补库，房企对土地的渴求程度有所下降，随着三四线城市逐渐走向分化，开发商的拿地诉求可能主要转为一二线城市和销售向好的优质三四线城市。考虑到近两年拿地对前期销售回款的大量耗散，在房企融资难以出现实质性放松的情况下，销售回款料将仍是支撑其拿地扩张的主要现金流来源（2017年4月后，定金、预收款和按揭款等其他资金来源占开发商所有资金来源的比重持续高于50%，其中定金和预收款占比持续高于30%）。随着公司债从2018年开始集中到期，房企在较大资金需求和较高地价压力下料将逐渐从传统招拍挂拿地转向并购等方式获取开发土地；2016-2017年新增的大量“高成本”土地和主要核心城市的“低库存”都会在一定程度上催生2018上半年的新开工和施工需求。当前，整体环境对大中型房企相对有利，2018年房企的行业集中度可能会继续提高，开发商之间的分化或将继续加快。
随着中国经济发展模式逐渐向“高质量”转型，传统的“政府卖地-房企开发-居民加杠杆”模式难以为继，建立以租赁房为代表的房地产长效机制已经势在必行。在此背景下，2018年或将真正开启“主要一二线城市租售并举”和“其他城市延续传统开发”的楼市新时代。北京、上海、深圳等城市在未来5年或“十三五规划”中都有比较明确的租赁房建设规划，2017年上海至少出让了15宗租赁用地，总建面超过100万平方米。除12个试点城市外，湖北、云南、山东、辽宁等多个未被列入试点的城市也出台了保障租赁和探索“租售同权”的政策措施，中信银行、建设银行、中国银行等多家银行开始进军租赁房市场，万科、保利、龙湖、旭辉等多家房企已建立了自己的长租公寓品牌。毋庸置疑，从2016年12月9日的“加快研究建立符合国情、适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制”到2017年12月8日的“加快住房制度改革和长效机制建设”，“租售并举”已然上升到住房制度层面，未来必将会有一揽子长期化且系统化的制度性安排，作为与长效机制相配套的土地改革和财税改革等相关政策料将加速出台，租赁房市场方兴未艾。
（注：本文仅代表作者观点）
本文编辑徐瑾jin.xu@ftchinese.com
