原标题：蒙格斯节选 | 工业和材料行业是债券违约重灾区
导 言
今年债券违约的高发使得“违约潮”重新走进大众的视野，其中工业行业连续四年蝉联债券违约额的榜首，为什么工业行业债券违约如此之高？又有哪些行业也容易发生债券违约？违约债券的行业分布又是怎样的呢？本文将给出答案。
本文节选自《蒙格斯调查之二：中国债券违约调查报告——违约常态化时态已经开启》（以下简称《蒙格斯调查二》）。本项调查关注违约数字背后的违约特征和违约风险，为企业发债提供技术参考，为监管部门提供实务素材，为债券风险的防范与承担提出可行的建议。违约常态化时代已经开启，《蒙格斯调查之二》期望通过对违约现象的理性调查和研究促进违约风险的科学防范。
违约债券行业分布
以下行业分类基于Wind的行业分类标准，该标准全面借鉴了权威的国际标准——全球行业分类标准GICS（Global Industries Classification Standard），GICS是摩根斯坦利公司MSCI（Morgan Stanley Capital International）和标准普尔S&P（Standard & Poor's）共同推出的行业分类体系，在全球拥有最广泛的证券市场使用用户。
1.债券违约集中在工业和材料行业
根据Wind一级行业分类，自2014年3月第一例企业债券发生违约起到2018年6月21日，工业行业共发生了30家企业违约情况，涉及金额513.84亿元，工业行业的违约金额占违约总金额的52.2%，超过一半的违约金额发生在工业行业；其次是材料行业，涉及发行主体14家，违约金额227.09亿元，材料行业违约金额占违约总金额的23.1%，是第二大债券违约行业。
表格1 违约债券行业分布
对工业的二级分类行业剖析来看，出现债券违约最多的行业是资本货物，资本货物行业又可以细分为综合类行业、建筑与工程、工业机械、电气部件与设备、贸易公司与工业品经销商、建筑机械与重型卡车、建筑产品等。从图表2可以看出，综合类行业是资本货物的主要违约行业，其次是建筑与工程、工业机械。
图表1 资本货物行业分布
2.2018年行业分布呈现新特点
动态分布来看，工业占据了2015-2018年分行业债券违约金额的榜首，材料占据了2015-2017年分行业债券违约金额的第二位，工业和材料行业是债券违约高发行业的特征凸显。值得注意的是，2018年债券违约在行业分布上又呈现出以下新特征：材料行业的债券违约在2018年出现了明显的好转，但工业行业违约依旧严重，公用事业行业的债券违约情况也有所加重，金融行业的债券违约也开始抬头。
图表2 分年度违约债券行业分布
工业和材料行业
债券违约高发的原因
1.工业行业
工业行业来看，2016年工业行业的违约与当时工业品产能过剩有关，此前行业的扩张周期使得发行人资本性支出盲目扩张，使得债务规模攀升，违约达到高峰期。
2017年，伴随着供给侧改革的深入，产能过剩行业有所好转，盈利状况改善，工业行业的信用风险主要集中在环保整治压力偏大的中小落后产能企业，整体工业行业的信用风险有明显的改善，因而我们可以看到2017年工业行业的债券违约数量有所降低，虽然违约金额居高不下，但部分来源于2016年违约债券的延续，例如，2016年违约的14中城建PPN004，在2017年依旧没能兑付利息。总体来说，2017年工业行业的违约情况较2016年是好转的。
进入2018年，截至6月份，工业行业的债券违约数量和金额仍旧居高不下，其中中国城市建设控股集团有限公司发行的16中城建MTN001贡献了18亿的违约额，除此以外主要是港口企业和环保类企业违约占主导，这与2018年环保的继续推进以及贸易逆全球化带来的中国出口压力加大、利润萎缩等有关。
图表3 工业企业利润总额变化情况
2.材料行业
材料行业方面，有着工业行业类似的背景，2016年是有色、钢铁等产能过剩行业的盲目扩张期，带来了大量的债券违约。金属价格方面，2016年是有色金属价格走势的底部，这对于有色金属的开采企业不利，削减了盈利能力，黑色金属在2016年也处于底部的位置，影响了利润水平，也加剧了企业债券的违约。2017年随着去产能的推进，这类企业得到缓解，债券违约量也有所回落。
图表4 有色金属和黑色金属等行业利润总额
图表5 有色金属和黑色金属的行业指数
总结与展望
从债券违约的行业分布来看，主要集中在钢铁、设备制造业、水泥制造业、能源燃料业、化工业、农业等强周期行业，在宏观经济下行及供给侧改革背景下，强周期、产能过剩行业更容易受到冲击，工业行业和材料行业成为债券违约的重灾区，分年度来看，工业和材料行业也均处于违约排名的前茅。2018年过半，工业行业依旧是违约债券的高发行业，而且伴随着金融行业抬头的趋势。我们预计，随着2018年下半年去产能接近尾声，工业和材料行业整体的债券违约会有明显的好转，趋势向好；但分类来看，国企等大型企业和中小型企业特别是民营企业在应对去产能中的实力是截然不同的，大型企业像国有企业依托利好政策，兼并高效率的民营企业，大幅改善利润状况，进而减少债券违约的现象，但去产能对于中小企业来说是雪上加霜，反而更易出现债券违约。
