原标题：两度被深交所问询 御家汇10亿收购案再添变数
对深交所的回复我们正在准备中，对北京茂思商贸有限公司（以下简称‘北京茂思’）的收购我们也在沟通中。” 御家汇股份有限公司（以下简称“御家汇”，300740.SZ）董秘办对《中国经营报》记者如此表示。
截至11月30日，深交所《关于对御家汇股份有限公司的重组问询函》（创业板非许可类重组问询函【2018】第12号）已经发出了23天。这也是深交所第二次问询御家汇收购北京茂思事宜，让这笔10.20亿元的收购如今充满变数。此外根据公告，作为北京茂思的创始人、被称为“雕爷”的孟醒以及高管团队，在项目收购后都将陆续撤离。
11月14日，因重大资产重组停牌将近5个月的御家汇，复牌后便遭遇一字跌停，股价锁定在26.92元，近日最低跌至20.68元。数据显示，御家汇的面膜营收占比近70%，同时高度依赖线上销售。此次收购北京茂思正是出于看好后者旗下的阿芙精油，“以期产生协同效应”。就此，品牌营销专家路胜贞认为，面对日韩等面膜产品的竞争压力，御家汇正面临产品单一渠道、单一模式的风险。
深交所两度问询
9月18日，御家汇在资产重组草案中表示，其拟通过支付现金的方式购买北京茂思60%的股权，交易金额为10.20亿元。交易完成后，北京茂思将成为御家汇的控股子公司。同时，北京茂思还承诺2018年度利润数不低于8500万元。此外，御家汇还可能面临即使北京茂思2019年业绩同比下降，仍必须收购剩余40%股权，并需要再度溢价的情况。
但是随后该项收购收到深交所的问询。在9月27日的问询函中，深交所对此次交易评估增值率较高、标的业绩情况等共计22个问题进行问询。
根据重组草案，北京茂思在评估基准日6月30日合并报表净资产为1.94亿元，评估后其100%股权价值为16.41亿元，评估增值14.47亿元，增值率高达744.51%。对此，深交所在问询函中要求御家汇说明本次交易评估增值率较高、市盈率较高的合理性。另外，在问询函中，深交所还要求御家汇说明现金收购价款的资金来源，若使用并购贷款，需测算偿款压力。
10月26日，御家汇披露公告对上述问询函所关注问题进行了回复，称此次收购的资金来源于上市公司的自有资金4.2亿元以及和银行贷款6亿元。
10天之后，御家汇再次收到深交所问询函。在该问询函中，深交所对公司此次交易市盈率较高、评估增值率较高等13个问题进行了二次问询。截至11月30日，御家汇仍未对深交所的问询回复进行公告，只称将延期回复。
“如果不是高科技高成长性的企业，这样的估值明显偏高。”有证券研究机构研究员李麟告诉《中国经营报》记者，近期监管层表态说上市公司高质押问题解决之后，就是警惕商誉虚高风险，北京茂思的高估值就是“商誉太好”。
路胜贞认为，溢价过高是为了突出对于北京茂思的业绩自信，向市场传达积极信息。御家汇希望通过这次收购，快速完成上市，提升自身在多个渠道、多产品领域的布局能力，来适应和自身在美妆竞争格局中的渠道、产品过窄问题。
“雕爷”孟醒全身而退
公开资料显示，北京茂思主要从事精油和化妆品的销售，产品包括护肤及洗护、精油、彩妆等产品，旗下拥有“阿芙”“KACH”等品牌，截至2018年6月3日，北京茂思在全国30个省市铺设了352个专柜。该公司创始人是被电商行业称为“雕爷”的孟醒。
“因为阿芙精油的成功，孟醒在电商行业有一定的影响力，他在北京的授课受欢迎程度不亚于雷军。”一位北京的化妆品电商行业人士告诉《中国经营报》记者，这也是孟醒被称为“雕爷”的原因，意思是“很牛” ，类似于雷军所说的“碉堡”。
记者查询启信宝系统，北京茂思成立于2003年3月，一直到2011年该公司的股东只有孟醒和田晖。当年10月，上海黑奔马股权投资合伙企业成为新晋股东。在2017年3月，北京茂思终于实现天使轮融资，4个月后获得A轮融资。在A轮之前，公司的主要股东为9个，包括北京波米化妆品有限公司（以下简称“北京波米”）、和谐成长二期（义乌）投资中心以及孟醒等9个机构或者自然人股东。其中，公司控股股东北京波米由孟醒100%控股。但在A轮之后，公司的股东总计为14个，包括来自天津、义乌、永州、苏州、上海等投资机构，而孟醒及其北京波米已经全身而退。
“14家投资机构退出的通道，最快最便捷的就是被收购，而不是独立IPO。”李麟表示，目前的收购价格对于14个机构来说，收益颇丰。
根据此前媒体的报道称，孟醒曾在公司内部发布《致阿芙全体员工的一封信》，证实阿芙将并入御泥坊。“本来我们奔跑在明年才冲刺IPO的道路上，最早也要明年年底才有可能成为上市公司，而现在，通过一次愉快的合并，我们会很快成为中国A股上市企业的一部分。”
孟醒在信中说，他和御家汇大股东戴跃锋经常会在各种电商场合碰面，但真正促成这次收购是湖畔大学组织的一次学习活动。“那天晚上，我和戴跃锋聊了聊天，各自谈了个人梦想和企业使命。我惊讶发现，他对化妆品行业的热爱，明显超过我。”两个人发现彼此互补，便想到了合作，当晚便一拍即合，初步敲定了这笔收购。
但在此次收购的安排中，孟醒这位北京茂思的关键人物，却只承诺服务期到2018年度审计报告出具日。就此，《中国经营报》记者未能联系到孟醒给予置评。
此外，御家汇在公告中称，公司只是有权在2019年1月1日全面接管北京茂思后派出管理人员及相关团队，但并非一定真正全面接管。目前北京茂思主管线下业务的负责人田晖已经签署《服务期限承诺》，承诺服务期限至2019年12月31日，能够保证上市公司顺利接管线下业务。
产品与渠道单一风险
对于御家汇而言，此次收购北京茂思，主要源于其旗下的“阿芙”精油品牌。
公开信息显示，2016年、2017年和2018年6月30日，北京茂思精油销售分别占其主营收入的比重分别为35.17%、31.91%、33.75%；护肤及洗护产品的收入分别占当期主营收入的55.08%、53.79%和55.48%；彩妆的营收占比分别为4.16%、12.42%、8.59%；其他类的收入占比分别为5.59%、1.87%和2.19%。
由此可见，精油产品仅占北京茂思销售收入的三成左右，护肤及洗护产品才是其主业，这也正是深交所问询的关键问题。
就此，路胜贞认为，两家的合作各取所需，御家汇收购北京茂思是通过资本的杠杆作用撬动企业的发展规模，并撬动资本。阿芙精油在精油市场占有率比较大，但对御家汇的业绩带动不会太大，主要是精油在北京茂思整个产品阵营中的占比有限。
御家汇在公告中也表示，“公司亟待扩充产品品类、丰富品牌矩阵和完善销售渠道，希望通过本次收购产生协同效应。”
记者注意到，御家汇2018年半年期营收9.8亿元，其中贴式面膜就高达6.22亿元，非贴式面膜为4634万元，两者营收占比高达68%。此外，御泥坊品牌虽然入驻内地3000多家屈臣氏、400多家沃尔玛、各大城市化妆品专营店以及香港屈臣氏、万宁等，但是公司在天猫、唯品会两大电子商务平台的营业收入总和占当年主营业务收入的比重分别为61.21%、57.35%和62.97%。
“御家汇90%以上的产品主要是线上销售，起源于2004年，是淘宝系的代表品牌；另外，御家汇的产品虽然分为面膜、洁面产品乳霜等产品，但主要是靠面膜获得市场的主要优势，成为面膜市场的核心品牌之一。”路胜贞认为，目前面膜市场的SK-II、兰芝、美迪惠尔，以及国内的美即、一叶子等产品作为主要竞争者，但是多数企业已经不单纯靠面膜这一单项产品进行竞争，而是逐渐构建多品牌、多品类、多渠道综合发展路线，降低因产品单一渠道、单一模式带来的运营风险。
有关数据显示，面膜作为护肤品中的子类，2017年市场规模为207.5亿元，2012~2017年均复合增长率达15.8%。路胜贞认为，目前类似御泥坊的线上淘品牌有600多个，线上销售的流量会更多流向大品牌或者国际品牌，将导致御泥坊这些互联网传统淘品牌获取流量难度增大，成本增高，所以依赖线上已经非常危险。
就此，御家汇在公告中提示风险称：“如果公司未来无法与上述电商平台保持良好的合作关系，或上述电商平台的销售政策、收费标准等发生重大不利变化，抑或公司在上述电商平台的经营情况不及预期，且未能及时拓展其他有效的销售渠道，将对公司的经营业绩产生不利影响。”至于公司未来如何调整，截至发稿，记者尚未收到御家汇的回复。
